Portfólió-koncentráció

Bevezetés

Az I-038–I-041 leckékben fokozatosan felépítettük az egyedi trade kockázatának kezelését.

Megtanultuk, hogy:

meghatározzuk az ügyletenként vállalt maximális kockázatot,

a stop távolságából kiszámítjuk a kockázatot egységenként,

ebből meghatározzuk a pozíció méretét,

Fix frakcionális módszerrel a számlamérethez igazítjuk a kockázatot,

volatilitásalapú méretezéssel pedig figyelembe vehetjük, hogy az egyes instrumentumok mennyire mozognak.

Egy újabb fontos kérdés azonban felmerül:

Mi történik akkor, ha egyenként minden trade kockázata megfelelő, de egyszerre túl sok kockázatot vállalunk ugyanazon portfólión belül?

Tegyük fel, hogy három különböző részvényben kereskedünk, és mindegyiknél 1% a maximális trade-kockázatunk. Első pillantásra úgy tűnhet, hogy minden rendben van.

De ha mindhárom részvény ugyanahhoz a szektorhoz tartozik, hasonlóan mozog, vagy ugyanaz a piaci esemény mozgatja őket, akkor a három pozíció nem feltétlenül jelent három független kockázatot.

A portfólió szintjén akár egyetlen közös piaci esemény is jelentős veszteséget okozhat.

Ezért a professzionális kockázatkezelésnél nem elég azt kérdeznünk:

„Mennyit kockáztatunk ebben a trade-ben?”

Azt is meg kell kérdeznünk:

„Mekkora kockázatot vállalunk összesen, és milyen kockázatok koncentrálódnak a portfóliónkban?”

1. Mi a portfólió-koncentráció?

A portfólió-koncentráció azt jelenti, hogy a portfólió értékének, kockázatának vagy kitettségének jelentős része egy bizonyos közös tényezőhöz kapcsolódik.

Ez lehet például:

egyetlen instrumentum,

egyetlen szektor,

egyetlen iparág,

egyetlen piaci irány,

egyetlen gazdasági tényező,

egyetlen deviza,

vagy több, egymással erősen együtt mozgó pozíció.

A koncentráció önmagában nem feltétlenül hiba.

A probléma akkor jelentkezik, amikor a koncentráció mértékét nem ismerjük, vagy a hozzá kapcsolódó kockázatot nem kezeljük tudatosan.

Például:

5 különböző részvényünk van,

de mind az 5 technológiai vállalat,

és mindegyik erősen reagál ugyanarra a Nasdaq-mozgásra.

Papíron öt különböző pozícióról beszélünk.

Kockázati szempontból azonban lehet, hogy sokkal inkább egy közös piaci kitettség ötszörözéséről van szó.

2. A pozíciók száma nem azonos a diverzifikációval

Ez az egyik legfontosabb különbség.

Ha egy portfólióban 10 pozíció van, attól még nem biztos, hogy megfelelően diverzifikált.

Például:

10 technológiai részvény,

10 különböző részvény ugyanabból az iparágból,

10 olyan instrumentum, amely ugyanarra a makrogazdasági eseményre érzékeny.

A pozíciók száma magas, de a közös kockázati tényezők miatt a portfólió továbbra is koncentrált lehet.

Ezzel szemben egy kisebb számú, egymástól kevésbé függő pozícióból álló portfólió bizonyos esetekben kiegyensúlyozottabb kockázati szerkezetet adhat.

Ezért nem azt kell kizárólag néznünk:

„Hány trade van nyitva?”

Hanem azt is:

„Milyen kockázatok mögött állnak ezek a trade-ek?”

3. Ügyletenkénti kockázat és portfólió-kockázat

Az I-038-ban az ügyletenkénti kockázattal foglalkoztunk.

Például:

számla: 20 000 USD,

Risk %: 1%,

maximális trade-kockázat: 200 USD.

Ha három különböző pozícióban egyenként 1%-ot kockáztatunk, akkor egyszerű összeadás alapján:

Trade A: 1%

Trade B: 1%

Trade C: 1%

Összesen:

3% kezdeti tervezett kockázat.

Ez azonban csak az első réteg.

Ha a három pozíció egymással erősen korrelál, akkor a portfólió valós piaci érzékenysége nagyobb lehet annál, mint amit pusztán a trade-ek megszámlálásával érzékelünk.

Ezért a portfólió-kockázatot nem szabad kizárólag egyedi stopok összegeként értelmeznünk.

4. Mi az a korrelációs kockázat?

A korrelációs kockázat abból adódik, hogy több pozíció hasonlóan reagálhat ugyanarra a piaci mozgásra.

Például három részvényünk van:

A: chipgyártó,

B: félvezetőipari vállalat,

C: technológiai infrastruktúrával foglalkozó vállalat.

Lehet, hogy mindhárom különálló vállalat.

Ha azonban egy erős technológiai szektorhoz kapcsolódó eladási hullám indul, mindhárom egyszerre eshet.

Ez azt jelenti, hogy a pozíciók nem független kockázatokként viselkednek.

A korreláció időben ráadásul változhat.

Normál piaci környezetben két instrumentum mérsékelten mozoghat együtt, egy erős piaci stresszhelyzetben azonban sokkal szorosabbá válhat a mozgásuk.

Ez különösen fontos, mert a diverzifikáció előnye válsághelyzetben csökkenhet.

5. A nominális kitettség és a kockázat különbsége

Az I-039-ben már megkülönböztettük a pozíció értékét és a kockázatot.

Ugyanez portfóliószinten is fontos.

Tegyük fel, hogy:

számla: 20 000 USD,

három pozíció,

mindegyik nominális értéke: 5 000 USD.

A teljes nominális kitettség:

15 000 USD.

Ez azonban nem jelenti azt, hogy 15 000 USD a kockázatunk.

Ha például mindegyik pozíciónál 200 USD a kezdeti stopkockázat, akkor a három pozíció együttes tervezett kezdeti kockázata:

600 USD = a számla 3%-a.

A két szám teljesen mást jelent:

15 000 USD nominális kitettség

600 USD tervezett kezdeti kockázat

A professzionális kockázatkezelésben mindkettőt figyelnünk kell.

6. Miért lehet veszélyes a látszólag különböző pozíció?

Képzeljük el, hogy öt részvényt tartunk:

A: +1R kockázat,

B: +1R,

C: +1R,

D: +1R,

E: +1R.

Összesen 5R kezdeti kockázatot vállalunk.

Ha a pozíciók teljesen különböző kockázati tényezőkkel rendelkeznének, ez egy bizonyos portfóliómodellben elfogadható lehet.

Ha azonban mind az öt ugyanarra a piaci faktorra érzékeny, akkor egyetlen jelentős piaci esemény több stopot is aktiválhat.

Ilyenkor a veszteségek nem egymástól függetlenül következnek be.

A közös kockázati tényező miatt egyszerre több pozíció is sérülhet.

7. A portfólió-koncentráció fő formái

A koncentráció többféleképpen alakulhat ki.

Instrumentum-koncentráció

Túl nagy súlyt helyezünk egyetlen instrumentumra.

Szektor-koncentráció

Több különböző részvényünk van, de ugyanahhoz a szektorhoz tartoznak.

Iparági koncentráció

A pozíciók ugyanazon iparág vállalataira épülnek.

Piaci koncentráció

Több pozíció ugyanazon piac mozgásától függ.

Devizakoncentráció

Több pozíció eredménye ugyanahhoz a devizához kapcsolódik.

Faktor-koncentráció

A pozíciók ugyanarra a tényezőre érzékenyek, például:

kamatkörnyezet,

gazdasági növekedés,

infláció,

piaci volatilitás.

A koncentráció tehát nem csak azt jelenti, hogy „túl sok pénz van egy részvényben”.

Sokkal tágabb kockázati fogalom.

8. A korreláció nem állandó

Nem szabad úgy gondolkodnunk, hogy két instrumentum örökre ugyanakkora korrelációval rendelkezik.

A piaci környezet változásával a kapcsolatok is változhatnak.

Például:

Nyugodt piaci környezetben:

A és B csak mérsékelten mozog együtt.

Erős piaci esésben:

A és B egyszerre kezd esni.

Ezért a történelmi korreláció csak információ, nem garancia.

A múltbeli kapcsolatot használhatjuk a kockázat megértésére, de nem szabad feltételeznünk, hogy minden jövőbeli piaci helyzetben ugyanúgy fog működni.

9. A koncentráció és a drawdown kapcsolata

A portfólió-koncentráció közvetlenül befolyásolhatja a Visszaesés / Drawdown mértékét.

Tegyük fel, hogy egy portfólióban sok hasonló pozíció van.

Ha az adott piaci szegmens kedvezőtlen időszakba kerül, akkor:

több stop aktiválódhat,

gyorsabban csökkenhet a számla,

nagyobb lehet a drawdown,

hosszabb lehet a helyreállítási idő.

A probléma tehát nem pusztán az, hogy „vesztettünk néhány trade-et”.

A probléma az, hogy ugyanaz a kockázati tényező több veszteséget okozott egyszerre.

10. A Fix frakcionális pozícióméretezés önmagában nem old meg mindent

Az I-040-ben láttuk, hogy a Fix frakcionális módszer a számla aktuális méretéhez igazítja az egyedi trade kockázatát.

Ez nagyon fontos.

De önmagában nem garantálja a megfelelő portfólió-kockázatot.

Ha például:

10 trade-et nyitunk,

mindegyik 1% kockázatú,

és ezek jelentős része korrelált,

akkor az egyedi pozíciók matematikailag megfelelően lehetnek méretezve, miközben a teljes portfólió túlzottan koncentrált.

Ezért a professzionális folyamatnak két szintje van:

Trade szint → Portfólió szint

Az első azt kérdezi:

„Mennyit kockáztatunk ebben az egy ügyletben?”

A második:

„Mennyit kockáztatunk összesen, és milyen közös kockázati tényezők vannak jelen?”

11. A volatilitás szerepe portfóliószinten

Az I-041-ben láttuk, hogy a volatilitás hatással lehet az egyedi pozícióméretezésre.

Portfóliószinten is fontos.

Ha egyszerre több magas volatilitású pozíciót tartunk, a portfólió mozgása sokkal intenzívebb lehet.

Például három pozíció:

A: magas volatilitás,

B: magas volatilitás,

C: magas volatilitás.

Ha ezek ráadásul erősen korrelálnak, akkor a kombináció kockázata jelentősen megnőhet.

Ezért nem elég csak azt mondanunk:

„Mindegyik trade 1%.”

Azt is meg kell néznünk:

mennyire volatilisek,

mennyire korrelálnak,

mekkora a nominális kitettség,

milyen közös piaci tényező mozgatja őket.

12. A portfólió-kockázat egyszerű gondolkodási modellje

Középfokon egy egyszerű ellenőrzési rendszert használhatunk.

Minden nyitott pozíciónál nézzük meg:

1. Mekkora az egyedi kockázat?

2. Mekkora a nominális pozícióérték?

3. Mekkora a portfólióhoz viszonyított súlya?

4. Milyen más pozíciókkal mozoghat együtt?

5. Van-e közös szektor- vagy piaci kitettség?

6. Mekkora az összesített kezdeti kockázat?

7. Mi történne, ha több pozíció egyszerre lenne veszteséges?

Ez már lényegesen fejlettebb gondolkodás, mint az egyedi stopok egyszerű vizsgálata.

13. Egy egyszerű portfóliópélda

Legyen:

számla: 30 000 USD,

trade-kockázat: 1%,

egy trade maximális kockázata: 300 USD.

Három pozíciónk van:

A: technológiai részvény,

B: technológiai részvény,

C: technológiai részvény.

Mindháromnál 300 USD a tervezett kezdeti kockázat.

Összesen:

900 USD = 3%

Papíron minden trade megfelel az 1%-os szabálynak.

De a három pozíció ugyanahhoz a szektorhoz kapcsolódik.

Ha egy erős technológiai eladási hullám alakul ki, mindhárom pozíció egyszerre kerülhet nyomás alá.

Ezért nem mondhatjuk egyszerűen azt:

„Három különálló trade-em van.”

A helyesebb gondolkodás:

„Három trade-em van, amelyek jelentős közös kockázati tényezőt tartalmaznak.”

14. Sikeres esettanulmány

Egy 50 000 USD értékű számlán dolgozunk.

A maximális trade-kockázat:

1% = 500 USD

Három setupot találunk:

A: technológiai részvény,

B: egészségügyi részvény,

C: energiaipari részvény.

Mindháromnál 500 USD a tervezett kezdeti kockázat.

Összesen:

1 500 USD = 3%

A pozíciók eltérő szektorokhoz és eltérő piaci tényezőkhöz kapcsolódnak.

Nem garantált, hogy függetlenek lesznek, de a koncentráció kisebb lehet, mint három hasonló technológiai pozíció esetében.

A kockázatkezelés itt nem azt jelenti, hogy minden pozíciót automatikusan kisebbre veszünk.

Hanem azt, hogy a teljes portfólió szerkezetét is figyelembe vesszük.

15. Sikertelen esettanulmány

Ugyanez az 50 000 USD számla.

Három trade:

A: 500 USD kockázat,

B: 500 USD kockázat,

C: 500 USD kockázat.

Mindhárom ugyanahhoz a szűk technológiai piaci szegmenshez kapcsolódik.

A trader úgy gondolkodik:

„Mindegyik trade csak 1%, tehát biztonságos.”

Ez azonban félrevezető lehet.

Egy negatív szektorszintű esemény után:

A eléri a stopot,

B eléri a stopot,

C eléri a stopot.

A veszteség:

−1 500 USD = −3%

Ha több hasonló pozíció is nyitva volt, a hatás még jelentősebb lehet.

A hiba nem feltétlenül az egyedi pozícióméretezésben volt.

A hiba a portfólió szintű koncentráció figyelmen kívül hagyása volt.

16. Miért veszélyes a „sok kis trade” gondolkodás?

Könnyű azt hinni, hogy egy portfólió akkor biztonságos, ha sok kis pozícióból áll.

Ez csak részben igaz.

Tíz darab kis pozíció is lehet egyetlen nagy kockázati fogadás, ha mind ugyanarra a piaci eseményre érzékeny.

Például tíz részvény:

ugyanabban a szektorban,

ugyanazon index komponensei,

hasonló fundamentális tényezőknek kitéve,

hasonló technikai struktúrával.

A darabszám magas, de a kockázati diverzifikáció alacsony.

Ezért a pozíciók száma helyett a kockázati tényezők számát és koncentrációját is vizsgálnunk kell.

17. Mikor indokolt a pozíciók együttes kockázatának csökkentése?

A portfólió-kockázat csökkentése különösen indokolt lehet, ha:

több erősen korrelált pozíciónk van,

egyetlen szektor túl nagy súlyt képvisel,

egyetlen piaci esemény több trade-et érinthet,

magas a teljes nominális kitettség,

magas a volatilitás,

tőkeáttételt használunk,

jelentős drawdownban vagyunk,

több stratégia ugyanabba az irányba mutat.

Ilyenkor többféle megoldás létezhet:

kisebb pozícióméret,

kevesebb egyidejű trade,

alacsonyabb egyedi Risk %,

korrelált pozíciók közötti kockázati limit,

bizonyos pozíciók kihagyása.

A konkrét szabályt mindig a saját kereskedési rendszerünknek kell meghatároznia.

18. A portfólió-kockázat és az 1R

Az R-multiple segítségével a különböző trade-eket közös kockázati egységben tudjuk értelmezni.

Ha:

1R = 300 USD

akkor:

A = 1R,

B = 1R,

C = 1R.

Együtt:

3R kezdeti kockázat.

Ez egyszerűsíti a portfólió kockázati szerkezetének értelmezését.

De az R-ek összege önmagában továbbra sem mutatja meg a korrelációt.

3R három független pozícióban más kockázati szerkezetet jelenthet, mint 3R három erősen korrelált pozícióban.

19. Tőkeáttétel és portfólió-koncentráció

A Tőkeáttétel tovább növelheti a koncentráció jelentőségét.

Ha margin használatával nagyobb nominális pozíciókat tudunk felvenni, akkor a portfólió piaci kitettsége jelentősen meghaladhatja a számla saját tőkéjét.

Ez önmagában nem jelenti azt, hogy a trade hibás.

Viszont:

nagyobb kitettség + magas volatilitás + korrelált pozíciók = jelentősen nagyobb portfóliókockázat lehet.

Ezért margin használatakor a pozíciók közötti kapcsolatokat különösen fontos figyelembe venni.

20. Mi történik több stratégia egyidejű alkalmazásakor?

A koncentráció nemcsak azonos részvények között jelentkezhet.

Például:

egy breakout stratégia long pozíciót nyit,

egy momentum stratégia szintén long pozíciót nyit,

egy trend following stratégia ugyancsak long pozíciót tart.

Technikailag három különböző stratégia működik.

Portfóliószinten azonban mindhárom ugyanabba az irányba mutathat.

Ha a piac hirtelen megfordul, mindhárom stratégia egyszerre szenvedhet veszteséget.

Ezért a stratégia-diverzifikáció sem automatikusan jelent kockázati diverzifikációt.

21. A koncentráció nem mindig rossz

Fontos, hogy ne essünk a másik végletbe.

A koncentráció önmagában nem tiltandó.

Lehet olyan kereskedési rendszerünk, amely tudatosan koncentrált kitettséget vállal.

A kérdés nem az:

„Lehet-e koncentrált portfóliónk?”

Hanem:

„Tudjuk-e, hogy mennyire koncentrált, és vállaljuk-e ennek következményeit?”

Egy tudatosan koncentrált rendszer lehet teljesen szabályozott.

A problémát általában a nem felismert koncentráció jelenti.

22. Hogyan ellenőrizzük a portfólió-koncentrációt?

Egy egyszerű portfólió-audit során készíthetünk táblázatot:

pozíció,

kockázat,

nominális érték,

szektor,

irány,

lehetséges közös faktor.

Például:

A: 1R, 5 000 USD, technológia, long, Nasdaq

B: 1R, 4 000 USD, technológia, long, Nasdaq

C: 1R, 3 000 USD, energia, long, olaj

D: 1R, 6 000 USD, egészségügy, long, defenzív

Ezután nemcsak azt látjuk, hogy négy trade van.

Azt is látjuk, hogy az A és B pozíciók közös kockázati tényezőt hordoznak.

A következő kérdés már az:

„Elfogadható számunkra ez a koncentráció?”

23. A professzionális megközelítés

Egy professzionális portfólió-kockázati rendszerben előre meghatározhatjuk:

maximális Risk % egy trade-re,

maximális összesített kezdeti kockázat,

maximális szektorkitettség,

maximális korrelált kitettség,

maximális nominális kitettség,

maximális tőkeáttétel,

maximális drawdown mellett engedélyezett kockázat,

magas volatilitás esetén alkalmazott korlátozások.

Ezeket nem feltétlenül kell mindenkinek ugyanúgy alkalmaznia.

A lényeg az, hogy a szabályok előre meghatározottak legyenek, ne egy veszteséges helyzet közben találjuk ki őket.

24. A portfólió-koncentráció és a pszichológia

A koncentráció pszichológiai problémát is okozhat.

Ha egyszerre több hasonló pozíciónk van, a teljes portfólió gyorsabban mozoghat.

Egy hirtelen piaci esés során például azt tapasztalhatjuk, hogy:

több pozíció egyszerre veszteséges,

több stop közelében van,

gyorsan csökken az equity,

nő a stressz.

Ilyenkor könnyebben előfordulhat:

stop mozgatása,

veszteséges pozíciók túlzott tartása,

kockázat növelése,

impulzív új trade nyitása.

Ezért a jó portfólió-kockázati rendszer nemcsak matematikailag, hanem pszichológiailag is végrehajtható kell legyen.

25. Gyakori hibák

1. Csak az egyedi trade-kockázatot nézzük

Minden trade 1%, ezért biztonságosnak gondoljuk.

2. A pozíciók számát diverzifikációnak tekintjük

Sok pozíció nem feltétlenül jelent sok különböző kockázati tényezőt.

3. Figyelmen kívül hagyjuk a korrelációt

Különálló részvényeket különálló kockázatként kezelünk.

4. Csak a nominális értéket nézzük

A nagy pozícióérték és a nagy kockázat nem ugyanaz.

5. Nem vesszük figyelembe a volatilitást

Több magas volatilitású, korrelált pozíció egyszerre jelentős portfóliómozgást okozhat.

6. A múltbeli korrelációt garantált jövőbeli kapcsolatnak tekintjük

A piaci kapcsolatok változhatnak.

7. Tőkeáttételnél csak a marginigényt figyeljük

A margin nem azonos a teljes kockázattal.

8. Nincs portfóliószintű limitünk

Minden egyedi trade szabályos, de az összesített kockázat túl magas.

26. A portfólió-koncentráció lényege

A portfólió-kockázatot nem lehet kizárólag az egyedi trade-ek összeadásával megérteni.

A professzionális gondolkodás három szinten vizsgálja a kockázatot:

1. Egyedi trade

Mekkora a kockázatunk ebben az ügyletben?

2. Portfólió

Mekkora a teljes nyitott kockázatunk?

3. Közös kockázati tényezők

Mennyire függnek ezek a pozíciók ugyanazoktól a piaci tényezőktől?

A cél nem feltétlenül az, hogy minden pozíció teljesen független legyen.

A cél az, hogy ismerjük a portfóliónk koncentrációját, és annak megfelelően szabályozzuk a kockázatot.

Az I-038–I-041 leckékben megtanultuk, hogyan szabályozzuk az egyedi trade kockázatát.

Az I-042-ben ezt a gondolkodást egy szinttel feljebb visszük:

nemcsak az egyes trade-eket, hanem a teljes kockázati rendszert kezdjük kezelni.

Gyakorlati feladat

Készítsünk egy egyszerű portfólió-auditot legalább 10 jelenlegi vagy hipotetikus pozícióval.

Minden pozíciónál rögzítsük:

instrumentum,

pozícióméret,

belépési ár,

stop,

kezdeti kockázat,

1R,

nominális pozícióérték,

szektor,

piaci irány,

kapcsolódó index vagy piaci faktor,

becsült korrelációs kapcsolat.

Ezután:

1. Egyedi kockázat

Számítsuk ki minden pozíció Risk % értékét.

2. Összesített kockázat

Adjuk össze az összes nyitott trade kezdeti kockázatát.

3. Szektorkoncentráció

Nézzük meg, hogy melyik szektorban van a legnagyobb kockázati kitettségünk.

4. Korreláció

Keressünk legalább három olyan pozíciót, amelyek várhatóan hasonló piaci környezetben mozognak.

5. Stresszteszt

Tegyük fel, hogy a korrelált pozíciók mindegyike egyszerre eléri a stopját.

Számítsuk ki a portfólió veszteségét:

USD-ben és a számla százalékában is.

6. Portfóliószintű szabály

Fogalmazzunk meg legalább egy saját szabályt, amely korlátozza a túlzott koncentrációt.

A cél nem az, hogy egyetlen „helyes” limitet találjunk, hanem az, hogy képesek legyünk felismerni a portfólió rejtett koncentrációját.

Kulcsfogalmak

Portfólió-koncentráció

Kockázatkezelés

Pozícióméretezés

Ügyletenkénti kockázat

Korrelációs kockázat

Kitettség

Portfólió-kockázat

Nominális pozícióérték

Visszaesés / Drawdown

Fix frakcionális

Volatilitásalapú méretezés

Volatilitás

ATR

Stop Loss

Stop távolság

R-multiple

1R

Tőkeáttétel

Margin

Tudásellenőrzés

1. Mi a portfólió-koncentráció, és miért jelenthet kockázatot?

2. Miért nem jelenti automatikusan a pozíciók nagy száma azt, hogy diverzifikált a portfóliónk?

3. Mi a különbség az ügyletenkénti kockázat és a portfólió-kockázat között?

4. Mi a korrelációs kockázat?

5. Miért lehet veszélyes több, egymással erősen korreláló pozíció egyidejű tartása?

6. Miért nem azonos a nominális pozícióérték a tényleges trade-kockázattal?

7. Hogyan növelheti a portfólió-koncentráció a drawdown mértékét?

8. Miért nem oldja meg önmagában a Fix frakcionális pozícióméretezés a portfólió-koncentráció problémáját?

9. Hogyan kapcsolódik a volatilitás és a korreláció a portfólió kockázatához?

10. Miért lehet három különböző stratégia is ugyanannak a közös piaci kockázatnak a kitettsége?

11. Miért fontos a portfóliószintű kockázati limit az egyedi trade-limit mellett?

12. Miért nem tekinthetjük a múltbeli korrelációt a jövőbeli piaci együttmozgás garantált értékének?

13. Miért lehet pszichológiailag is veszélyes a túlzott portfólió-koncentráció?

14. Mi a különbség az instrumentum-, szektor-, piaci- és faktor-koncentráció között?

15. Mi a professzionális portfólió-kockázatkezelés legfontosabb célja a koncentráció szempontjából?

Copying, reproducing, adapting, distributing, or publicly displaying any part or all of the Academy’s textual content without the author’s prior written consent is prohibited.